公司于2018年5月21日召开七届十一次临时董事会，会议审议通过了《关于选举公司第七届董事会董事长的议案》，刘红旗先生因个人身体原因，不再担任公司董事长职务。经公司七届十一次临时董事会审议通过，同意选举陈建成先生为公司第七届董事会董事长，任期从本次董事会通过之日起计算，至本届董事会任期届满为止。

  公司历史最早可追溯至1984年，由陈建成等在上虞县创办上虞县多速微型电机厂。1998年10月-2004年1月任公司董事长及实际控制人，领导公司成为国际化的电机巨头。陈建成先生现任卧龙控股集团有限公司董事长、浙江卧龙置业投资有限公司董事长、ATB驱动股份监事会主席、浙江卧龙国际贸易有限公司董事长、浙江卧龙舜禹投资有限公司董事长、香港卧龙控股集团有限公司董事长、卧龙电气淮安清江电机有限公司董事长、卧龙电气(济南)电机有限公司董事长等。此次时隔14年重新担任公司董事长，更加坚定了公司回归电机主业的战略步伐。

  公司于2017年完成公司组织架构的重新划分，从以往的按地域划分更改为按照产品线划分事业部，并将生产和销售分开，以此形成了六大事业部，将经营权下方给事业部，设立考核目标。考核事业部ROE，旨在提升公司投资收益;持股计划滚动实施，保证中长期的激励。

  公司的下游如油气、煤炭和钢铁等等行业的呈现复苏态势，拉动了公司营收规模的增长。通用工业领域的电机需求也由于全球主要经济体固定资产投资的稳步增长而趋于正常。白色家电近年来处于景气度高位，对公司的微特电机需求形成了持续的需求。2017年下半年来，由于装备制造产能趋于饱和，公司产品的议价能力得到提升，从而推高了产品的毛利率。2018年一季度尽管由于汇兑损失，净利润仍同比增238.39%。由于公司的营收实现和下业复苏有一定的时滞性，公司预期在中短期内会维持营收较高增长和毛利率持续改善的态势。

  自2016年初以来，国际原油复苏态势明显，近来更是持续走高，油价处于很明显的周期上半程。国际油价的高位运行能实质性拉动油气行业的投资需求，公司高压电机及驱动设备的需求也将从中受益。公司预计油气行业相关的订单在中短期内会有大幅度增长，产品毛利率也会有所提高。受此前煤炭和钢铁等行业回暖的影响，公司近期在高压电机和驱动的订单/收入和毛利率都取得了明显的增长。

  2017年受政策等的影响，公司新能源汽车电机业务维持平稳。公司进入国内主流厂商供应链，并是某些大销量车型(如北汽EC系列)的主力供应商。随公司新能源汽车电机的产能建设项目接近完成，公司的生产保障能力也得到极大提升。此外公司依托自身的国际化业务，不断布局开拓新能源汽车国际市场，取得了进入全球主流车企国际供应链的重大进展。目前已经取得国外厂商50万辆以上新能源汽车驱动电机及零部件的定点信，并和其他世界知名零配件商联合研发、试制新能源汽车电机。

  我们认为，在严格的公司业绩条件标准限制下，能更加进一步激发员工的工作潜力，有助于公司业绩目标的实现。此外，公司对股票期权行权条件和限制性股票解除限售条件在员工个人考核上也进行了限定，激励对象不得违反“公司七令”或“公司干部勤勉尽职八项规定”，员工年度绩效考核结果也要达到C级及以上。因此，公司这一严密的股权激励计划能够保证公司与个人的同步发展。全球并购与发展成就电机巨头

  目前卧龙控股公司为中国500强企业。整体业务分为4块：电气(制造业)、地产、金融和贸易。其中电气一直是公司的主营业务，也是投入精力最多的业务，电机制造目前已达中国领先地位。

  通过全球并购公司实现加快速度进行发展，并使公司具备拥有了139年的电机制造经验，所收购企业均为行业传统大规模的公司，这使得公司成为全世界市场及技术的领导者。同时公司在中国和欧洲均具有生产厂商，在中国有17个电机及控制工厂，有超过8000名员工，在欧洲有12个电机与控制工厂，有超过3500名员工。全球化的生产和管理更加利于公司的全球化发展。公司的电机及控制产品覆盖了从微特电机到高压大型电机等，功率从几十千瓦到上百兆瓦，产品十分丰富。公司技术实力丰沛雄厚，所生产的产品具有进入国际市场的认证证书，并在欧洲、日本和中国三地建有三个电机及驱动控制技术探讨研究机构。公司在研发上的投入也慢慢变得多，2016年超过3亿元，达到营收的3.54%，彰显出公司与时俱进，走在技术最前沿的决心。

  公司主体业务有电机及控制业务、变压器业务及电源电池业务，其中电机及控制业务大致上可以分为低压电机及驱动、高压电机及驱动、微特电机及控制。公司近年来的发展分为三个阶段，第一个阶段是2014年之前，受益于整体经济大环境的加快速度进行发展，公司的业绩也稳步提升，公司在这段时期内完成了大量并购，拓宽了输变电和电池电源等业务。第二个阶段是随后的2015-2016年，由于前几年公司业务的扩张，大量的并购之后，公司的管理费用和销售费用上升较多对公司的业绩造成了一定的影响，期间公司的净利润出现某些特定的程度的负增长。第3个阶段是自2016年末以来，公司明晰了发展的策略，开始回归核心的电机业务，并逐渐剥离变压器和电源等其他非核心业务。经过2017年的发展，公司的核心业务仍然强势，公司业绩有明显地回升。此外，公司控制成本的能力较强，尽管2017年上业的原材料成本上涨，但公司毛利率为21.47%，同比增长0.54个百分点。

  在公司业务不断拓展的过程中，公司的各项业务收入也在稳步提升当中，其中作为公司主要营业业务的电机及控制装置一直稳居最重要的地位，也展示出公司在这一行业的领导地位。公司锐意进取，不断开拓，从以往的按地域划分更改为按照产品线划分事业部，并将生产和销售分开，目前将主体业务划分为四大事业部管理，分别是EV事业部，工业驱动事业部，日用电机事业部，大型驱动事业部。同时公司也为未来制定了经营战略。回归电机及控制，非核心业务剥离有条不紊

  公司在2002年上市后，开始多元化扩张，其实是围绕“电”去做扩张，电机的发展和应用离不开用电，公司开始布局包括上游发电(发电机)、下游储电(电池和电源)到变压器(输变电)的全电产业。通过不断地并购发展，达到了各个产业的覆盖，但由于其中每个产业都是一个巨大的产业，想做大做强每个产业都不容易。在近年的发展过程中，公司开始将主要精力回归到电机和控制业务方面。

  公司在2013年的年报中的董事会报告中指出公司以电机和控制为主导产业的战略发展聚焦，充实核心业务，提升技术实力的目标。2014年明晰了产业体系向电机与传动控制技术方向转变，做深做强电机及控制产业。公司紧紧围绕家用电机、工业电机、项目电机和驱动控制四大产品聚焦的战略，实现从电气产业向电机及控制产业方向的转变，做深做强电机及控制产业。在随后的2015和2016年报中，公司不断继续和坚持着深化电机及控制产业的战略聚焦，并在2017年继续全方面推进其他非电机及控制类资产的处置工作，并确保资产处置收益及时、有效地反哺公司的关键核心业务。

  公司最早在2016年12月发布了重要的公告拟转让银川变压器厂100%股权，并在2017年2月，由公司股东大会审议通过了出售银川变压器有限公司全部股权的议案，标志着公司产业体系调整的工作迈出了实质性的一步。历时一年，公司从四大变压器厂入手，开始有条不紊地对非核心业务进行剥离。2017年6月，浙江变压器厂股权转让完成;2017年8月，银川变压器厂股权交割完成。2017年12月开始了北京华泰和山东东源剩余两家变压器厂的剥离工作，已于2018年初完成交割。从2016年变压器业务的经营情况去看，变压器业务整体亏损，四大变压器厂中除银川变压器有盈余外，其余三家均有亏损。此次资产剥离后一方面能够避免变压器业务对公司电机及控制业务的拖累，另一方面资产剥离后公司有更多的资源发展核心业务。

  根据公司在2016年年报制定的发展的策略，公司正全方面推进其他非电机及控制类资产的处置工作，并确保资产处置收益及时、有效地反哺公司的关键核心业务。因此在变压器业务的剥离之后，其余的非电机和驱动业务，主要是电源和电池业务，预计也会陆续剥离。公司的电池和电源业务主要由灯塔电源和龙能电力两家公司经营，两家公司的资产规模较小，利润占比也就较小(按照持股票比例计算归母净利润占比约8%)，尽管有利润，但这项业务的剥离对公司的整体盈利情况的影响不大。同时剥离这些业务回收的资金可以投入到核心业务电机及控制的研发和管理，进而增强核心业务的实力。

  电机及控制业务是公司的关键核心业务。近年来公司并购了数家海外知名电机及控制类产品制造企业和国内大型电机有突出贡献的公司南阳防爆集团，在全球化制造布局和营销服务网络、销售规模、产品覆盖面、技术创造新兴事物的能力以及品牌影响力等方面均有着非常明显的行业竞争优势。通过对国外公司的品牌和技术优势与国内公司的制造成本优势的融合，公司的市场号召力得到了大幅度的提高，形成了对竞争对手的持续压迫。作为全世界领先的电机及驱动类产品制造商，公司在高压驱动整体解决方案、电动汽车驱动电机、高端和超高端家用电机、振动电机等领域已经逐步取得了行业的全球领导权。

  公司从电机及控制业务起家，随后通过并购发展拓展了新能源与变压器等输变电业务。自2011年起陆续收购了欧洲三大电机制造商之一的ATB、清江电机、章丘海尔电机、南阳防爆等，增加了公司在高压电机、微特电机、防爆电机等特种电机方面的实力。此外，公司通过对荣信的并购，丰富了公司在高压变频、高压软起、特种电源、防爆高低压变频器等驱动控制类产品上的技术资源，有助于发挥高压电机和高压变频的协同效应，为后续向市场提供整体的传动解决方案打下了坚实基础。为充分把握新能源汽车产业高质量发展的重大机遇，巩固和发展公司在新能源汽车行业的市场之间的竞争能力与影响力，公司的开展了电动汽车电机及控制管理系统的产能建设项目。

  公司在进行业务剥离的同时也进行着诸多变革，包括人员数量的调整以及按照产品线划分事业部。从以往的按照地域划分转变为按照产品线划分事业部，形成了集团、事业部、工厂三级管理。公司目前分为四个事业部，分别为日用电机事业部、大型驱动事业部、工业驱动事业部和EV事业部，集团把经营权下放给事业部，进行专业化集中管理。公司电机及控制装置业务分为微特电机及控制、低压电机及驱动、高压电机及驱动三大板块，并在欧洲、日本、中国三地建有三个电机及驱动控制技术探讨研究机构。日用电机事业部、大型驱动事业部、工业驱动事业部分别对应于电机及控制装置业务中的微特电机及控制、高压电机及驱动和低压电机及驱动板块，而新兴的新能源汽车业务则归属于EV事业部。

  公司电机及控制装置业务营业收入稳步增长，占公司总营收比例也在一直上升，2016年占比达到77.7%。高压电机及驱动、低压电机及驱动、微特电机及控制的营业收入占公司主要经营业务收入的20.57%、35.08%和25.29%。其中，高效电机的销售规模占工业类电机的比重提升至72.45%，无刷直流电机的销售规模占微特电机及控制的比重提升至19.48%。市场开拓+行业恢复，电机业务增长势头良好

  公司在新能源汽车电机行业已经深耕多年，在行业整体发展较好的情况下，尽管销售数量不大，但一直保持了较高的发展速度。公司在这一块业务的策略是“两条腿走路”：即国内和国外两方面客户。公司目前在国内的新能源汽车业务主要与大郡联合开展，2015年7月公司与上海大郡、绍兴澳特彼成立合资公司——卧龙大郡，由卧龙电气主要负责电机板块，大郡负责电控板块，双方合作，共同开拓新能源汽车业务。自2013年起，大郡的电机驱动系统增长强势，2015年同比增长365%，2016年受行业发展影响有所回落，同比增长48%。公司专心做电机业务，将电机业务做大做强，依托大郡的客户资源，开拓市场。同时公司也在利用并购的国外企业的资源积极开拓海外市场，公司未来的新能源电机业务有望进一步提升。

  商用车电机电控产品售价目前3-5万元，A00级乘用车电机产品5-6千元，A级乘用车电机产品1-2万元。按照2016年新能源汽车50.7万销售数据(乘用车33.6万辆，商用车17.1万辆)，电机市场规模在百亿上下。但市场发展初期，市场集中度低，随着补贴退坡，业主对产品性价比的敏感度必将提升，成本、技术优势不明显的企业将逐渐退出历史舞台。新能源汽车销售放量需要优势整车企业的“爆款”车型来拉动，而目前上海大郡已拥有包括北汽、上汽、广汽、吉利、众泰等乘用车及中通、珠海银隆和安凯汽车等商用车客户。公司通过与上海大郡成立合资子公司，共享优质客户。公司是北汽“爆款”车型EC180的主力供应商。另外在海外市场，公司有望达成与世界主流豪华汽车生产厂家及其供应商的战略合作关系，前景广阔。

  公司微特电机的主要应用领域为家用洗衣机和空调两个行业，从下游需求来看，目前空调和洗衣机整体处于稳步上升的阶段。从库存量来看，目前家用空调正处于补库存的状态，下游需求回暖，将带动上业的生产和销售。在空调和洗衣机电机产量方面，自2016年以来，产量同比增速基本都处于正值，可见由下游回暖带来了电机产量的回升。同时空调直流电机增长迅猛，可见变频化趋势下，变频空调需求增加，也将促使上游产业进行升级转型。因此在这种形势下，公司面临的日用电机的市场巨大。

  公司的大型驱动事业部主要对应于高压电机及驱动产品，公司的高压电机位居世界前三(ABB，西门子)，中国第一，其下游主要应用行业包括石油、天然气、煤炭、核电和军工等。其中受市场影响较大的行业主要有油气和煤炭等大宗商品。2016年油气行业低迷，受此影响，上业装备制造业受到不利影响。2017年下业复苏，其中油气行业固投增速更是高达2位数，这也为上业带来了新的增长机会。大宗商品上升造成两个结果：大电机的需求上升，但也造成小电机的材料成本上涨，毛利降低。但是总体来说，大宗商品上涨可以为公司带来利好，大宗商品上涨时公司业绩会好一些，因为拉动了大电机的需求，而大电机的材料成本是比较低的，同时大电机边际贡献高，对销售敏感，小电机边际贡献低。因此煤炭、钢铁上涨时能拉动投资，采购大电机，这些大电机的边际贡献更高。因此未来一段时间下业的复苏能给公司的高压电机及驱动业务带来一定的支撑。

  1.受益于下游油气行业的复苏，公司高压电机及驱动业务可保持在较高增速，预计公司18-19年高压电机及驱动营收增长率分别为30%、10%，毛利率保持稳定在25%左右;

  2.新能源汽车产业高速稳定发展的行业背景下，公司积极拓展海内外客户，尽管补贴退坡落地可能带来短期新能源汽车产销量的下降，但行业整体将会健康平稳发展。看好公司低压电机及驱动业务，预计公司18-19年低压电机及驱动业务营收保持高增速分别为15%，15%，毛利率维持稳定在20%左右;

  3.公司在微特电机及控制业务上积极开拓优质客户，加上家电行业2017的回暖以及补库，将带动未来两年公司业务高速增长，毛利率有望逐步提升至17%左右，预计18-19年营收增速分别为18%、10%;

  4.变压器业务2017年开始剥离，已经完成剥离的银川变压器和浙江变压器，为公司带来了较大的非经营性收益增加，在2018年剩余变压器的剥离以及逐步进行的电源等非核心业务的剥离将给公司18-19未来两年的非经营性收益增加。基于以上假设，我们得到公司18-19年营收分别为123.93、140.61亿元，整体毛利率分别为23%、21%。

  公司主要经营业务为电机及其驱动，覆盖高压电机及驱动、低压电机及驱动、微特电机及控制等，我们选取同行业可比公司大洋电机、方正电机、江特电机，上述公司2018-2019年预测EPS平均值分别为0.36、0.47，对应PE分别为27、21倍。考虑到卧龙电气相关业务成长性较强，近年开始业绩呈现高增长态势，我们大家都认为公司合理估值为20倍，对应目标价13.60元。维持“买入”评级。